Вчера провел интервью с Олегом Вячеславовичем Вьюгиным. Обменялись мнениями, получилось очень информативно. Всю беседу можно послушать на Youtube.
В этом посте – ответы на самые часто задаваемые вопросы. И они касаются, вы наверное догадались, реальной инфляции. В том числе – как лучше ее измерять, достаточно ли ставки рефинансирования, или, может быть, стоит ее повышать?
Во-первых, сама инфляция, которая измеряется по индексу потребительских цен Росстатом – она, в общем, не снижается, к сожалению. Если смотреть цифры последних 4 месяцев, то явного снижения нет. Год к году это примерно все время 10%. Это факт, который надо зафиксировать.
Надо хорошо понимать что инфляция измеряется по корзине, которую
Росстат регулярно модифицирует. Более того, некоторые специалисты, близкие к методологии Росстата, говорят что Росстат учитывает качество товаров в индексе. Получается, этот индекс достаточно “сконструированный”, и не совсем имеет прямое отношение к тому, что мы ощущаем, когда покупаем товары и видим, как изменились цены. Но поскольку других измерителей нет, мы вынуждены оперировать этим индексом. Далее. Если индекс инфляции 10, а ставка – 21, то реальная ставка – 11, это выглядит очень странно, это некая феноменальная картина, и она говорит о том, что что-то тут не то.
Можно понаблюдать за тем, как растут цены в оптовом обороте и как это сказывается на поступлении НДС в бюджет. Мы видим, что за 2023-2024 годы поступления НДС в бюджет были на уровне 20-25%. Конечно, понятно, что физических объемов поставок таких не было. Это значит, что здесь, в основном, превалирует ценовой фактор. Если просто скорректировать эти поступления на рост, скажем, промышленного производства, то примерно 18% – это, скорее, ценовой фактор. Вот это и есть инфляция в оптовом звене.
Как она попадает на розничный рынок – конечно, через зарплату. Если у предприятия есть возможность повышать цены, соответственно, у них повышается выручка. Значит, из этой выручки некий процент идет на зарплату, зарплата растет. Мы видели, что зарплаты в 2023 году росли очень высокими темпами. И это – то, что на самом деле происходит с ценами и где реальный уровень. Центральный Банк, по всей видимости, ориентируется в своей процентной ставке как раз не столько на потребительскую инфляцию, сколько на инфляцию оптовую, на 18%. В этом смысле тогда 21-18 выглядит прилично, реальная ставка действительно 3%. Это должно “задавливать” инфляцию, но она не “давится” пока.
Вы меня спросите почему – да потому, что в российской экономике произошли
очень существенные структурные изменения. Если мы посмотрим, где идет быстрый рост – он идет в отраслях ВПК. Гражданские отрасли практически стагнируют, за редким исключением, например, в химической промышленности, точнее, в производстве удобрений. Может быть, еще один сектор. Все остальное в гражданском секторе стагнирует – это означает, что производство генерирует доходы и зарплату, а покрытия товарного спроса, который там рождается, не происходит. Производство, кстати, это и выплаты военнослужащим, которые участвуют в СВО. Это не рождает товаров, но рождает спрос. Отсюда как бы “хроническая” инфляция.
Насколько ставка может этот процесс преодолеть, заставить все измениться – наверное, большой ценой это можно сделать, но важнее вопрос, насколько будут дальше расти расходы бюджета на сектор ВПК. Пока запланирован существенный рост на этот год в сравнении с предыдущим. До тех пор, пока этот процесс не остановится, для Центрального Банка бороться с инфляцией процентной ставкой будет крайне сложно. Последствия довольно болезненные. В принципе, мы их местами уже наблюдаем.
Инфляция в сегодняшней ситуации для российской экономики – с точки зрения здравого или исторического смысла – она известна. Можем посмотреть Вторую мировую войну или участие некоторых стран в локальных войнах. Когда происходит резкая перестройка в связи с военными действиями в пользу производства военной продукции – всегда появляется инфляция. И все это время она как бы “хронически висит” – потому что идет перераспределение ресурсов так, как я это рассказал выше. Как только остановится этот процесс и начнется опять реструктуризация экономики – тогда и инфляция начнет снижаться.
Например, инфляция была в Соединенных Штатах, которые вроде бы заработали хорошо на Второй мировой войне. Может, и заработали, но инфляция там была высокая. Люди на это уже не обращали внимания, потому что они понимали, что это необычная ситуация. Вот Россия сейчас примерно это продемонстрировала.
Второй по популярности вопрос – что происходит с курсом рубля. Рубль укрепился, все поверили в какую-то ближайшую позитивную перспективу и деньги фактически начали возвращаються в страну. Многие меняют свою валюту на рубли и покупают российские активы. Это действительно так происходит или это другая история?
Пока достоверных сведений нет, но в принципе, такая гипотеза имеет право на существование. Только не нужно преувеличивать. Действительно, механизм-то существует, есть дружественные страны, ближайшие к России, например, Армения, Узбекистан, Казахстан, где российские брокеры активно работают, оперируют рублями, с российскими банками общаются. Поэтому для инвестора хэджфонда – назову это так, потому что все равно это рискованные дела – можно купить российские рублевые активы, по которым очень высокая доходность. Например, по тем же ОФЗ доходность была почти под 20, а 17-19 - уже очень хорошая доходность. Можно взять доллары, купить рубли и на фоне укрепления рубля получить долларовую доходность до двадцати. Это, действительно, уже кэрри-трейд, название правильное.
Масштабы, я думаю, не очень большие, но это влияет на курс рубля. В этой ситуации “рискованные инвесторы” хотят покупать. Почему они раньше не покупали? Ну, акции и раньше покупали некоторые дружественные инвесторы, но сейчас этот процесс пошел потому, что появилась надежда, что все-таки будет урегулирован конфликт в Украине. Более того, Трамп стал говорить, примерно, что “мы будем какие-то инвестделки с Россией заключать”. Ожидают, что весь ландшафт геополитически поменяется. Так почему бы сейчас не рискнуть и не заработать на этих процессах.
Одним словом, “спекулянты в гости к нам” – да, это и раньше было, просто когда СВО началось, все прекратилось, а сейчас идет “размягчение”. Но то, что мы сейчас видим на рынке – говорит о том, что это еще “бабушка надвое сказала”. Если случается резкий поворот от конфронтации к миру, то на самом деле все очень быстро происходит: спекулятивные финансовые инвесторы “ловят момент”. Им надо предвосхитить ситуацию, “поймать” ее и быстро зайти и таким образом заработать. Это не про прямые инвестиции, про проекты и так далее, это потом начинается. И это это тоже, кстати, будет влиять на рубль, если все произойдет в положительном смысле. Но еще раз, “бабушка надвое сказала”, пока аргументов на это нет.
В случае притока капитала инфляция очень быстро гасится. Это показано было 2014-м годом, когда пришлось резко поднять ставки, и просто инфляция ушла. И с событиями
2017-го года, по-моему. В общем, этот процесс быстро происходит. Если просто ставка – то лаг где-то 6 месяцев, не меньше. Инфляция похожа на свет далеких звезд – свет к нам идет долго и, возможно, даже звезды уже нет, а мы все еще видим ее свет. Примерно такая же история и с цифрами статистики по инфляции.
Но уйдем от макроэкономики и вернемся к нашей экономике и конкретным предприятиям. Предположим, что все компании равны по долгу. В какие сектора экономики интересно инвестировать сейчас с такими процентными ставками. Если у компании какой-то очень длинный цикл от инновации и разработок до производства – стоит ли в такие сектора идти?
Закредитованные компании, конечно, чувствуют себя гораздо хуже, это хорошо видно. Незакредитованным компаниям лучше – но поскольку все пользуются, как правило, кредитом для оборотных средств (это и малые предприятия, и средние, и крупные) то в принципе, у них тоже прибыли меньше. За исключением некоторых отраслей, которые могут перекладывать свои издержки в рост цен. Например, розничная торговля, та же X5. Они могут перекладывать на потребителя большую часть роста издержек от роста затрат на закупку товаров. Они должны себя чувствовать лучше всего и, кстати, по стоимости акций видно, что по рознице падение фронтальное было, но все-таки здесь в меньшей степени.
Дальше мы смотрим – химическая промышленность, например, производство удобрений. Отрасли, которые имеют возможность экспортировать. Они тоже себя чувствуют гораздо лучше, потому что завязаны на международный рынок, им менее важна динамика стоимости рубля внутри страны. Они зависят, правда, от международных цен на свои ресурсы, но это уже другая история. У нефтяников говорят так: 74 – это много или мало? Если будет меньше – это риск, что будет меньше дивидендов, прибыли и так далее. Вопрос уже в другой плоскости лежит, это не вопрос процентной ставки Центрального банка.
Инфляция начнет снижаться, когда мы увидим, что бюджет перестал вливать огромные деньги в сектора, которые не производят товары. Мы видели в этом году существенный скачок бюджетного финансирования предприятий оборонного сектора. В декабре прошлого года это было заключительное “закрытие долгов”, а январь – это авансирование примерно 7 триллионов. И сразу дефицит бюджета вырос. А вот если дальше все будет идти по нисходящей, все меньше денег будет поступать предприятиям ВПК, то даже при ставке 21 инфляция начнет снижаться. Если бюджетная политика будет изменена, – а такое бывает в середине года, – то не ждите снижения инфляции и ставки. Это “грубо” я говорю, чтобы было четко и понятно.
Я все-таки сторонник того, что власти, понимая, что к чему, откуда и отчего инфляция растет, все-таки придержит бюджетные расходы. Вот тогда ставка постепенно начнет давить инфляцию и, действительно, вторая половина года может быть периодом снижения. Надо следить не только за инфляцией и самой ставкой, но и за бюджетными расходами тоже.
